今年，對(duì)于國(guó)內(nèi)水產(chǎn)飼料企業(yè)來(lái)說(shuō)喜憂摻半，上半年整個(gè)養(yǎng)殖業(yè)受到了天氣的嚴(yán)加拷問，使得整個(gè)水產(chǎn)飼料行業(yè)的銷量都不盡人意，隨著食品安全等問題的加劇，使得原本不如意的飼料行業(yè)更是雪上加霜。

　　1.事件

　　公司公布了2013年中期業(yè)績(jī)預(yù)增公告,預(yù)計(jì)公司2013年1-6月實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)50%-100%。該業(yè)績(jī)基本符合我們的預(yù)期,略超市場(chǎng)預(yù)期。

　　2.我們的分析與判斷

　　(一)公司毛利率提升和食品業(yè)務(wù)減虧促使利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)

　　今年上半年由于天氣原因,整個(gè)水產(chǎn)飼料行業(yè)整體銷量增速出現(xiàn)了約15%-20%的下滑。公司上半年整體水產(chǎn)飼料銷量基本持平,好于行業(yè)增速。從區(qū)域上看,華東、華中地區(qū)分別增長(zhǎng)10%左右,華南地區(qū)今年雨水多,預(yù)計(jì)下滑20%左右。受到H7N9影響,雞、鴨存欄數(shù)量急劇減少,禽飼料也受到較大的沖擊,公司上半年禽料銷量下滑約20%左右;公司豬料基數(shù)較小,預(yù)計(jì)上半年銷量增長(zhǎng)18%左右。面對(duì)惡劣的自然環(huán)境,公司采取了“優(yōu)質(zhì)優(yōu)價(jià)”的銷售戰(zhàn)略,在保證產(chǎn)品質(zhì)量穩(wěn)定的情況下,適當(dāng)提高價(jià)格,不賒銷,使得公司的毛利率得到穩(wěn)步提升。今年上半年畜禽價(jià)格處于低位,公司食品業(yè)務(wù)成本端得到緩解。雙匯一季報(bào)毛利率達(dá)到了19.2%,同比提升了2.4%,主要是由于生豬價(jià)格的大幅下跌所致,公司畜禽業(yè)務(wù)毛利率也得到提升。同時(shí)公司食品板塊今年重新引進(jìn)了業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)進(jìn)行整改,畜禽加工業(yè)務(wù)在5、6月份已經(jīng)開始有盈利。我們認(rèn)為公司食品業(yè)務(wù)今年將是轉(zhuǎn)折點(diǎn),經(jīng)過(guò)前期的大量投入后,未來(lái)將逐漸減虧。

　　(二)全年業(yè)績(jī)高增長(zhǎng),拐點(diǎn)驗(yàn)證進(jìn)行中

　　在今年6月21日發(fā)布的深度報(bào)告《通威股份:2013年業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)是大概率事件》中,我們強(qiáng)烈推薦通威股份,公司在經(jīng)歷2010年多元化陣痛之后,開始回歸主業(yè),并加大對(duì)主營(yíng)業(yè)務(wù)水產(chǎn)飼料的投入。兩年過(guò)后,我們認(rèn)為今年將是公司經(jīng)營(yíng)質(zhì)量向上的拐點(diǎn)之年,業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)是大概率事件。公司今日發(fā)布的半年業(yè)績(jī)預(yù)增公告,進(jìn)一步驗(yàn)證了我們推薦的邏輯:1)公司內(nèi)部進(jìn)行銷售管理變革:嚴(yán)控質(zhì)量、優(yōu)質(zhì)優(yōu)價(jià);加大人力投入,銷售模式不斷創(chuàng)新;組織渠道下沉,管理更為精細(xì)化;重用人才,激勵(lì)機(jī)制到位。2)養(yǎng)殖行業(yè)盈利模式的變化--對(duì)質(zhì)量穩(wěn)定飼料的需求激增。水產(chǎn)養(yǎng)殖未來(lái)將朝著集約化、規(guī)?；姆较虬l(fā)展,公司收入方面的增長(zhǎng)一方面來(lái)自水產(chǎn)工業(yè)飼料需求的增長(zhǎng),另一方面也來(lái)自于公司市場(chǎng)份額的提升。經(jīng)過(guò)草根調(diào)研,我們了解公司水產(chǎn)飼料質(zhì)量是行業(yè)內(nèi)最為穩(wěn)定,最有保障的飼料之一。昔日的水產(chǎn)飼料龍頭企業(yè)依然擁有著好的產(chǎn)品、技術(shù)和客戶基礎(chǔ)。公司聚焦主業(yè)后,將迎來(lái)新的增長(zhǎng)期。

　　(三)進(jìn)入業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)期,重申“推薦”評(píng)級(jí)

　　我們認(rèn)為隨著公司的營(yíng)銷變革和投入,公司的經(jīng)營(yíng)質(zhì)量、業(yè)績(jī)穩(wěn)定性、毛利率和現(xiàn)金流均發(fā)生的重要的向好的變化,未來(lái)3-5年將是進(jìn)一步確認(rèn)龍頭地位的最佳時(shí)期。我們預(yù)計(jì)未來(lái)三年的凈利潤(rùn)為1.72/2.44/3.31億,EPS分別為0.21/0.30/0.41元(攤薄后),CAGR為38.7%,對(duì)應(yīng)目前5.65元股價(jià)的PE為27x/19x/14x,我們認(rèn)為公司處于拐點(diǎn)期,隨著未來(lái)公司業(yè)績(jī)的高速增長(zhǎng),PE將不斷降低,給予“推薦”評(píng)級(jí)。

　　(四)三季度水產(chǎn)飼料將溫和增長(zhǎng)

　　Q3是水產(chǎn)飼料銷售最旺的季節(jié),通常占全年銷量的60%左右,而8月份是全年最為關(guān)鍵的月份,通常占全年銷量的25%-30%。如果Q3天氣恢復(fù)正常,疫病較少,隨著養(yǎng)殖戶投料的上升,我們預(yù)計(jì)公司銷量會(huì)在三季度出現(xiàn)增長(zhǎng)。從7月份的情況看,公司反映飼料的銷量較6月份環(huán)比有明顯的上漲,同比預(yù)計(jì)持平,天氣已經(jīng)基本恢復(fù)正常,魚價(jià)依然維持在高位。由于去年Q3魚價(jià)回落,導(dǎo)致公司去年Q3基數(shù)較低,如果8月份能夠維持正常天氣和魚價(jià)維持高位,那么全年完成20%的銷量增速是大概率事件。

　　(五)食品業(yè)務(wù)將繼續(xù)減虧

　　公司食品業(yè)務(wù)經(jīng)過(guò)一系列的整改,縮減了費(fèi)用和投入,引進(jìn)了相關(guān)人員進(jìn)行經(jīng)營(yíng),從每個(gè)環(huán)節(jié)上確保利潤(rùn)的釋放,減輕了總部的壓力。公司食品業(yè)務(wù)經(jīng)過(guò)多年的布局,質(zhì)量和口碑都在恢復(fù)和提升。今年5月份,畜禽加工業(yè)務(wù)已經(jīng)開始盈利,水產(chǎn)加工方面受益于競(jìng)爭(zhēng)國(guó)泰國(guó)南美對(duì)蝦爆發(fā)EMS,使得國(guó)內(nèi)的白對(duì)蝦出口環(huán)境得到改善。